¿Hay que tener miedo a la deuda? Lo que realmente está ocurriendo en el mercado de bonos

Durante años apenas hablamos de los bonos.

Los tipos estaban próximos a cero, los bancos centrales compraban enormes cantidades de deuda y los gobiernos podían financiarse a costes extraordinariamente bajos. Para muchos inversores particulares, la renta fija había dejado incluso de parecer renta fija: ofrecía poca renta y, a cambio, conservaba un riesgo de duración que terminó manifestándose brutalmente en 2022.

Ahora ocurre exactamente lo contrario.

Los titulares hablan de deuda pública récord, déficits persistentes, gobiernos que pagan cantidades crecientes en intereses y rentabilidades de los bonos estadounidenses acercándose al 5%. Francia, Reino Unido, Italia o Japón aparecen también periódicamente bajo sospecha.

La palabra deuda vuelve a asociarse con miedo.

En InverAhorro no somos demasiado partidarios de invertir siguiendo el tema de moda de cada semana. Pero tampoco creemos que un inversor deba ignorar los cambios importantes que se producen a su alrededor.

Y este probablemente lo sea.

La pregunta interesante no es si existe demasiada deuda. Existe y constituye un problema fiscal real. La pregunta que nos interesa como inversores es otra:

¿Qué está ocurriendo realmente en el mercado de bonos y qué debería cambiar —si es que debe cambiar algo— en nuestra manera de construir una cartera?

1. El problema existe

Conviene empezar evitando el error contrario al alarmismo: quitar importancia al endeudamiento.

La situación fiscal de buena parte de las economías desarrolladas se ha deteriorado.

La OCDE calcula que los gobiernos de sus países miembros necesitarán captar alrededor de 18 billones de dólares en 2026. La deuda soberana en bonos alcanzó los 61 billones en 2025 y podría representar aproximadamente el 85% del PIB agregado de la OCDE este año.

Más significativo todavía: cerca del 80% de las necesidades brutas de financiación de 2025 correspondieron a refinanciaciones de deuda existente.

Y ahí está una de las claves.

Durante los años del dinero prácticamente gratuito, emitir deuda no resultaba demasiado costoso. Pero los bonos vencen. Y cuando lo hacen tienen que ser sustituidos por otros nuevos.

Si una deuda emitida al 1% debe refinanciarse al 4% o al 5%, la deuda no tiene siquiera que aumentar para que aumente su coste.

Ese proceso es gradual, pero acumulativo.

2. La factura empieza a llegar

Los pagos por intereses representan ya aproximadamente el 3,3% del PIB agregado de la OCDE, cerca del máximo de la última década.

Durante unos años ocurrió algo curioso: la inflación ayudaba a reducir el peso real de las deudas acumuladas más deprisa de lo que aumentaba su coste financiero.

Esa ayuda está desapareciendo.

Para 2026, la OCDE estima que el incremento de los intereses ejercerá más presión al alza sobre la ratio deuda/PIB que la reducción provocada por la inflación.

Dicho de otra manera: la aritmética empieza a resultar menos favorable para los gobiernos.

Y cuanto más tiempo permanezcan elevados los tipos de interés, mayor será la proporción del stock de deuda que deberá refinanciarse a esos nuevos costes.

Aquí sí existe un problema que merece ser observado.

3. Pero ¿está el mercado anunciando una crisis de deuda?

No necesariamente.

Esta distinción es fundamental.

Es tentador interpretar cualquier subida de las rentabilidades de los bonos como un voto de desconfianza hacia los gobiernos.

La realidad es bastante más compleja.

Jim Reid, responsable global de análisis macroeconómico de Deutsche Bank, planteaba recientemente en Financial Times una interpretación bastante menos dramática: quizá estemos contemplando no tanto una crisis como el final definitivo de una anomalía histórica.

La anomalía fueron los años posteriores a la crisis financiera.

Tipos próximos a cero.

Compras masivas de deuda por los bancos centrales.

Inflación extraordinariamente reducida.

Y rentabilidades de los bonos que, durante largos periodos, apenas compensaban al inversor.

Aquello terminó pareciéndonos normal.

Probablemente no lo era.

4. Los bonos quizá no estén en crisis: quizá hayan vuelto a ser bonos

Esta es posiblemente la idea más interesante de los artículos que han motivado esta reflexión.

Durante buena parte de la década de 2010 el inversor recibía muy poco por prestar dinero.

Cuando llegó la inflación y subieron los tipos, quedó además expuesto a importantes pérdidas de capital.

Fue la peor combinación posible.

Ahora sucede algo diferente.

El inversor parte de una rentabilidad inicial considerablemente superior.

Y eso importa mucho.

Un bono que rinde alrededor del 4%-5% puede sufrir pérdidas si los tipos continúan subiendo, especialmente cuando tiene una duración elevada. Pero dispone de algo que prácticamente había desaparecido durante la época de tipos cero:

cupón suficiente para empezar a absorber parte de esas pérdidas.

Es el colchón de rentabilidad.

Por eso Reid resume el cambio con una expresión magnífica:

Los bonos han vuelto a ser bonos.

5. Una aparente contradicción

Aquí aparece la paradoja que conviene comprender.

Para un Estado:

tipos más altos = mayor coste de financiación.

Para quien compra su deuda:

tipos más altos = mayor rentabilidad esperada inicial.

La misma rentabilidad del bono puede ser simultáneamente una mala noticia para el Tesoro y una buena noticia para el nuevo comprador.

No hay contradicción.

Estamos contemplando las dos caras de la misma operación financiera.

Esto explica por qué los titulares sobre la deuda pueden resultar especialmente engañosos para el inversor particular.

«El Treasury se acerca al 5%» puede presentarse como una advertencia.

Pero también significa que alguien que presta dinero al Gobierno estadounidense recibe aproximadamente ese rendimiento antes de considerar movimientos posteriores de los tipos, reinversión, divisa e impuestos.

El contexto importa.

6. El 5% no es una frontera mágica

Existe además cierta fascinación periodística por las cifras redondas.

El 5% del Treasury a diez años se ha convertido en una de ellas.

Pero no ocurre nada automáticamente cuando un bono pasa del 4,99% al 5,00%.

Lo importante sería otra cosa: por qué ha llegado hasta allí, con qué velocidad y cuánto tiempo permanece en esos niveles.

Una subida rápida puede endurecer las condiciones financieras, elevar las hipotecas, aumentar el coste de financiación empresarial, reducir el valor actual de los activos financieros y terminar afectando al crecimiento.

Una rentabilidad elevada derivada de una economía nominalmente fuerte tiene implicaciones diferentes de otra provocada por una pérdida de confianza fiscal.

Mismo 5%.

Distinto diagnóstico.

7. No todo es deuda pública

Este aspecto se pierde frecuentemente en los titulares.

Los Estados no son los únicos que necesitan dinero.

Las empresas también están aumentando sus emisiones, particularmente para financiar las enormes inversiones relacionadas con inteligencia artificial, centros de datos e infraestructuras.

La OCDE calcula que gobiernos y empresas podrían captar conjuntamente unos 29 billones de dólares en los mercados durante 2026, aproximadamente cuatro billones más que en 2024.

Hay, por tanto, una enorme competencia por el capital disponible.

Más oferta de bonos requiere compradores.

Y para atraerlos puede ser necesario ofrecer mayor rentabilidad.

Esto ayuda a explicar por qué atribuir toda la subida de los tipos largos al «miedo a la deuda pública» resulta excesivamente simplificador.

8. También está cambiando quién compra los bonos

Durante años existió un comprador extraordinariamente poderoso y poco sensible al precio:

los bancos centrales.

Los programas de expansión cuantitativa absorbieron enormes cantidades de deuda pública.

Ese comprador ya no desempeña el mismo papel.

También están cambiando los fondos de pensiones y otros inversores institucionales que tradicionalmente mantenían deuda de vencimientos muy largos.

La OCDE advierte precisamente de una reducción de la demanda estructural por bonos largos y de una presencia creciente de inversores más sensibles al precio y, en algunos casos, apalancados.

Por tanto, para colocar cantidades crecientes de deuda puede ser necesario pagar más.

Otra vez:

Mayor rentabilidad no significa necesariamente pánico.

Puede significar simplemente que ha cambiado el equilibrio entre oferta y demanda.

9. El error que Estados Unidos no puede corregir

Barry Ritholtz introduce otro elemento particularmente interesante.

Entre 2008 y 2022 Estados Unidos disfrutó de una oportunidad extraordinaria para financiarse a largo plazo a tipos excepcionalmente reducidos.

No la aprovechó suficientemente.

Las empresas estadounidenses sí lo hicieron.

Muchas emitieron deuda a tipo fijo y alargaron vencimientos durante los años de financiación barata. Como consecuencia, según los datos recogidos por Ritholtz a partir de Torsten Slok, los pagos netos de intereses corporativos se han reducido hasta aproximadamente el 0,4% del PIB.

El Gobierno estadounidense se encuentra en una situación muy distinta.

Sus intereses netos rondan el 3,6% del PIB.

Ritholtz lleva años sosteniendo que el Tesoro debería haber emitido mucha más deuda a 30 años e incluso haber considerado vencimientos de 50 o 100 años cuando los tipos estaban en mínimos históricos.

No lo hizo.

Ahora una parte creciente de aquella deuda deberá refinanciarse a tipos mucho mayores.

No es sólo cuánto debemos.

También importa durante cuánto tiempo conseguimos fijar el precio de esa deuda.

10. Duración: la palabra que vuelve a ser importante

Y llegamos al inversor.

Cuando los tipos eran extremadamente reducidos, algunos inversores asumieron mucha duración para conseguir unas décimas adicionales de rentabilidad.

Descubrieron después que renta fija no significa precio fijo.

Cuanto mayor es la duración, mayor suele ser la sensibilidad del bono ante movimientos de los tipos.

La situación actual puede provocar el error contrario.

Ver un Treasury largo cerca del 5% y pensar:

«Ahora sí merece la pena comprarlo».

Puede merecerla.

Pero no porque aparezca un cinco delante.

Un bono largo sigue siendo una apuesta considerable sobre la evolución futura de inflación, tipos reales y prima por plazo.

Si las rentabilidades continúan aumentando, su precio puede caer significativamente.

El cupón ofrece ahora mucha más protección que hace cinco años.

Pero la duración no ha dejado de existir.

11. Y existe otro riesgo para el inversor europeo: el dólar

Para un inversor estadounidense, comprar Treasury y mantenerlo hasta vencimiento tiene una lógica relativamente sencilla.

Para nosotros hay una variable adicional.

La divisa.

Un inversor español puede acertar completamente con el bono y equivocarse con el dólar.

Una variación significativa EUR/USD puede superar fácilmente durante determinados periodos la rentabilidad obtenida por el bono.

Por eso no deberíamos comparar sin más:

Treasury estadounidense: cerca del 5%.

con:

bono europeo: rentabilidad inferior.

No estamos comparando exactamente el mismo riesgo.

Cuando la finalidad de la renta fija dentro de una cartera denominada en euros es estabilizarla, asumir una exposición significativa al dólar puede introducir precisamente la volatilidad que pretendíamos reducir.

12. ¿Y los bonos corporativos?

También aquí conviene evitar la respuesta automática.

Si preocupa la deuda soberana, alguien podría concluir:

«Entonces compro deuda empresarial».

Pero estamos cambiando un riesgo por otro.

La deuda corporativa incorpora riesgo de crédito.

Y los diferenciales de crédito se encuentran en niveles históricamente reducidos según la OCDE.

Eso significa que una empresa puede ofrecernos algo más de rentabilidad que un Estado, pero debemos preguntarnos si ese diferencial adicional compensa suficientemente el riesgo asumido.

Cuando la economía funciona bien, el crédito puede resultar atractivo.

Cuando llega una recesión, los diferenciales pueden ampliarse precisamente mientras cae la renta variable.

La diversificación que esperábamos puede entonces ser menor de la imaginada.

13. Entonces, ¿qué debería hacer un inversor prudente?

Probablemente menos de lo que sugieren los titulares.

Esta puede ser la conclusión más importante de todo el artículo.

No creemos que el escenario actual justifique convertir una cartera conservadora en una apuesta sobre los bonos estadounidenses a treinta años.

Tampoco creemos que el volumen mundial de deuda obligue a abandonar la renta fija.

Más bien al contrario.

Después de muchos años extraños, vuelve a ser posible construir una cartera de bonos en la que la rentabilidad proceda fundamentalmente de cobrar intereses, no de esperar que los bancos centrales provoquen ganancias de capital.

Para un inversor prudente, especialmente próximo a la jubilación o ya jubilado, esto recupera una función que nunca debería haber perdido la renta fija:

proporcionar estabilidad, renta, diversificación y previsibilidad razonable.

14. Corto, medio o largo plazo

La pregunta verdaderamente interesante no es ahora «bonos sí o no».

Es:

¿cuánta duración necesitamos?

El tramo corto permite obtener actualmente una rentabilidad razonable con sensibilidad relativamente reducida a los tipos.

El tramo intermedio añade algo de duración y puede beneficiarse más si en algún momento inflación y crecimiento disminuyen y vuelven a caer los tipos.

El largo plazo ofrece mayores posibilidades de revalorización en ese escenario, pero también mayores pérdidas si los tipos continúan subiendo.

Curiosamente, mientras los titulares hablan del atractivo del 5%, los flujos de inversión estadounidenses están mostrando una clara preferencia por vencimientos cortos e intermedios.

Tiene sentido.

No hace falta acertar exactamente dónde terminarán los tipos para que la renta fija vuelva a cumplir su función.

15. El verdadero riesgo: que aparezca el círculo vicioso

Nada de lo anterior significa que debamos despreocuparnos de la deuda pública.

Existe un escenario que sí debería preocuparnos.

Puede resumirse así:

más deuda → mayores intereses → mayor déficit → más deuda → mayor rentabilidad exigida por los inversores → todavía mayores intereses.

Ese es el verdadero círculo vicioso fiscal.

No estamos afirmando que Estados Unidos o las principales economías europeas se encuentren inevitablemente dentro de él.

Pero cuanto mayores sean la deuda y el déficit estructural, más vulnerable será un país a entrar en esa dinámica.

Y entonces las opciones empiezan a resultar desagradables:

Subir impuestos,

reducir gasto,

aceptar más inflación,

intentar generar mayor crecimiento,

o alguna combinación de todas ellas.

La cuestión fiscal importa.

Lo que no debemos hacer es confundir un riesgo estructural de largo plazo con una señal inmediata para modificar nuestra cartera cada vez que aparece un titular alarmante.

16. Qué vigilar de verdad

Quizá sea más útil observar unas pocas variables que seguir cada décima que se mueve el Treasury.

La evolución de los déficits públicos.

El coste de intereses respecto a los ingresos fiscales.

El crecimiento nominal de la economía.

La inflación.

La prima por plazo.

Los vencimientos de la deuda.

La demanda en las nuevas emisiones.

Y, en Europa, los diferenciales entre países.

Si varios de esos indicadores se deteriorasen simultáneamente, tendríamos una historia diferente.

Mientras tanto, una rentabilidad elevada del bono no constituye por sí misma una crisis.

17. El mundo del 1% probablemente terminó

Esta podría ser la enseñanza de fondo.

Durante demasiados años construimos nuestras expectativas financieras alrededor de una situación excepcional.

Tipos cero.

Inflación mínima.

Bancos centrales comprando deuda.

Bonos soberanos ofreciendo rentabilidades ínfimas.

Aquello condicionó las valoraciones de prácticamente todos los activos.

Quizá no estemos asistiendo a una anomalía nueva.

Quizá estemos saliendo de la anterior.

Un mundo en el que un Estado sólido tenga que pagar un 3%, 4% o incluso un 5% por financiarse a largo plazo no tiene necesariamente que ser un mundo en crisis.

Durante buena parte de la historia fue simplemente el mundo normal.

18. Nuestra lectura para InverAhorro

Hay motivos para preocuparse por la trayectoria de la deuda pública.

Los gobiernos deberán dedicar una parte creciente de sus ingresos al pago de intereses. Eso reduce su margen fiscal y puede acabar obligándolos a tomar decisiones difíciles.

Pero convertir esa preocupación en una predicción de crisis inmediata sería ir bastante más lejos de lo que permiten los datos.

Y convertirla automáticamente en una decisión de inversión sería cometer otro error.

Paradójicamente, el mismo proceso que está complicando las cuentas públicas está devolviendo utilidad a uno de los activos fundamentales de una cartera diversificada.

El bono vuelve a pagar intereses.

El cupón vuelve a proteger.

La rentabilidad inicial vuelve a importar.

Y el inversor ya no necesita apostar necesariamente por grandes bajadas futuras de tipos para obtener una rentabilidad razonable.

Por eso nuestra conclusión no es:

«Hay demasiada deuda: huyamos de los bonos».

Ni tampoco:

«El Treasury paga casi un 5%: compremos bonos largos».

Es bastante menos espectacular:

La deuda pública constituye un riesgo fiscal que merece vigilancia, pero las mayores rentabilidades están haciendo nuevamente útil la renta fija. Aprovecharlo no exige adivinar el próximo movimiento de los tipos, sino elegir cuidadosamente crédito, divisa y, sobre todo, duración.

Puede que no sea una conclusión suficientemente alarmante para un titular.

Pero probablemente sea bastante más útil para un inversor.

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Fuentes y lecturas que motivan este artículo

Este artículo nace de la coincidencia, durante los días 7 y 8 de septiembre de 2026, de varias publicaciones que contemplan desde perspectivas diferentes el mismo fenómeno:

• Barry Ritholtz, Corporate vs Treasury Debt Duration, The Big Picture, 8 de septiembre de 2026.
• Jim Reid, Los bonos han vuelto a ser bonos, Financial Times / Expansión, 7 de septiembre de 2026.
• Violeta N. Quiñonero, Oportunidades y riesgos del bono de EEUU cerca del 5%, Expansión, 8 de septiembre de 2026.
• Ian Smith, La factura de los intereses de la deuda alcanza los dos billones de dólares en todo el mundo, Financial Times / Expansión, 8 de septiembre de 2026.
• OCDE, Global Debt Report 2026.

Su lectura conjunta resulta mucho más interesante que cualquiera de los titulares aisladamente: permite distinguir entre el problema fiscal de quien emite deuda y las oportunidades y riesgos de quien la compra.

Aviso

Este artículo tiene una finalidad exclusivamente divulgativa y formativa. No constituye asesoramiento financiero ni una recomendación para comprar o vender ningún activo. La idoneidad de cualquier inversión depende de las circunstancias, objetivos, horizonte temporal y tolerancia al riesgo de cada inversor.